点评：这周看到一个裘慧明的演讲材料，关于国内量化这一块，讲的非常好。裘总刚回国的时候听过他的一些私下的分享，就觉得是一个很愿意发表观点的人，在一些群里，发言也不怕得罪人。不过这两年规模大了，发言也少了，或者说，我能混进去的群，大佬们已经不玩了，玩更高端的去了。不过能从这个演讲里面学到不少东西，起码扯淡的时候可以用。
国内市场对量化存在诸多误区
今天我主要讲一下量化投资。
我在海外量化做了十一、二年，回到国内又做了6年，相对来讲，国内跟海外的量化有很大的不同。现在很多国内的投资者对量化在理解上有一定误区，所以我觉得值花一些时间来讲一下量化是怎么回事，以及在中国的A股市场，量化为什么能在规模大的情况下，还能做出一个比较好（超额）的收益。
还有比如量化的稳定性。怎么理解稳定性，实际上量化策略的稳定性不等于净值的稳定性，而是超额的稳定性，这两个概念是不同的。超额的稳定性就是说，我比市场跑的好的这部分是稳定的。我一直在强调超额收益，超额收益不等于收益，（但是）在长期过程中，超额收益会转化成客户拿到手的收益。
2015年之前，市场上大部分都是对冲性的产品，所以很多投资者就把量化产品等于类固收的产品，实际上这也是非常错误的观点。
现在不管是海外还是国内，特别是由于中国的监管环境，量化慢慢会变成以量化多头产品为主的格局，海外也是这样的。
在中国跑赢市场相对容易
现在是量化非常好的时机
我在海外做了很多年，从2001年到2005年主要做高频，那时候年化收益超过500%，但这个意义不是很大，因为管理容量非常有限。刚才主持人也提了，我们有500万美元，一年就挣了2亿5000万，但是你给我1亿，我也只能挣2亿5000万。
2005年到2012年，我主要做统计套利，套利也是我们现在在国内的主要策略，等会我会提到统计套利到底是怎么回事。
从2005年到2012年，我的年化收益大概税前在32%左右。美国市场其实是很有效的，那这32%怎么做出来？实际上加了杠杆。实际上从跑赢市场来讲，（年化收益）也就7个点左右，但是，在美国跑赢市场7个点已经属于非常优秀的了。
现在整个市场，客户能买到的资产，不要跟我讲文艺复兴的策略有多牛，你要知道它最好的策略你是买不到的，今年能买到的实际上还是亏钱的。我们讲的是，能给客户带来收益的这部分策略，现在美国大概一年能给客户带来一个点，就是说，只比市场一年好一个点。
所以为什么说在中国现在是量化非常好的时机？从2015年到现在，指数并没有什么大的变化，但是在过去的5年半，我们给客户带来了不错的年化收益，因为在中国跑赢市场是相对比较容易的。
拿过去20年数据看，在中国，不管是公募还是主观的私募，包括过去五六年的量化私募，都给客户创造了不错的收益，我后面会有更多的数据来支持这个观点。
点评：国内市场的公募基金整体上是有超额收益的，私募更高，主要是私募可以投资的范围更广，比如最直接的，私募可以投股指期货，最简单的买入中证500股指期货，就有12%以上的年化超额收益、
每天比市场好一点点
累积起来收益就很可观
然后我先讲一下量化是怎么回事。
我们相信这一点，市场一定有规律的。中国市场散户数量以及交易特别多，交易者越多越容易统计规律，越是集体行为越有规律。量化投资就是建立在大数据的基础上，利用数据统计模型进行预测和风控，并且用计算机技术去实现投资理念和投资策略。
我们每天收集到的数据至少有几十G，数据量非常大，从9:25开盘竞价开始，很多交易笔数，9:30每三秒会公布一个盘口，在三秒之间还有各种各样的交易，一天交易量7000亿，背后存在大量的数据，这还只是交易数据，还有基本面的数据等等。
我们将这些数据都收集起来，建一个数学模型，把规律总结出来，知道哪些股票大概率会跑赢，然后不停的换，每天累积下一定的超额，比市场好一点点。
假如每天比市场只好0.5%，就是市场涨1个点的时候你涨1.5%，大家觉得好像不多，但是，如果你每天比市场好0.5%，1年下来，就比市场好120%，这是非常难的事情，我觉得现在谁都做不到，一年能比市场好120%。
我想表达的意思是，不要看每天赚的超额并不是很多，但是每天累积，复利起来就很可怕。
所以，量化就是用大数据的概念去预测市场，虽然胜率并不高，每笔交易我们的胜率可能也就55~60%，但是，每天你可以做非常多的交易，哪怕每笔赚的并不多，但是累积起来的利润就很可观。
主观投资vs 量化投资
本质还是赚市场无效性的钱
我讲一下主观投资和量化投资的主要区别。
一个是方法论。
量化投资主要是依靠数据和模型，它的优势不在基本面选股，而是在价量上的投资，跟大家比较熟悉的、传统的成长股投资、价值股投资，还有比如“与伟大企业一起成长”赚的钱是有一定区别的；主观投资则主要是基于对公司基本面更深刻的了解。
但是，不管是你做主观投资还是量化选股，本质上，赚的就是市场无效性的钱。
因为如果市场非常有效，成长性好的股票一定会得到高估值，比如说直接就是80倍的PE，那你要比市场的平均水平高才能挣到盈利。所以并不是说一个企业好，你买它就一定能盈利，好公司还要有好的价格，否则你就牺牲了很多的时间成本。
如果市场上每个人对公司的理解都很深刻，你也挣不到钱，（因为）股价会迅速到一个非常合理的位置，你也赚不到超额收益。
所以，赚到超额收益的核心还是你比别人水平高多少，本质上都是赚交易的钱，只是说周期不同，因为大家都是低买高卖，没有人是高买低卖的，那就亏钱了。
我们更偏赚短期交易的钱，比如10天左右或者5~10天；做价值投资、做成长股投资的，赚的是长期交易的钱。
随着规模扩大
量化投资的超额收益一定会降下来
第二个是收益来源。
我们平均持仓现在2000多只，非常分散，基本上是全市场品种覆盖；而主观投资（可能）集中在二、三十只票上面，所以（两种方法的）特点就很明显了。
我们的特点在于广度，在几千只股票上都挣一点，累积起来就比较可观，但因为每笔钱挣得比较少，所以换手要相对高一点。虽然现在已经降下来了，但还有50倍，而做的好的主观，海外的平均一年换手不到一倍，国内公募换手大概是3~4倍。3~4倍没有错，我们50倍也没有错，只是说赚的钱不一样。
但是，如果再过5年，整个市场上量化的换手一定会降下来。现在（量化的规模大概）3000亿，还能一年50倍的换手，市场交易量差不多是一天是600亿（20%×3000亿）。但是，3万亿的时候还能做20%的换手吗？那一天交易量就是6000亿，整个市场的交易量全是量化的，这是不可能的。
点评：现在市场量化规模3000亿，量化交易量在600亿（一年50倍，一天换手0.2（0.2*250=50））
所以，随着量化规模的扩大，超额收益一定会降下来，最舒服的肯定是换手比相对较高的时候，量化的优势才比较大，因为你赚的主要是广度的钱。但是，基本面的主观投资赚的更多是长周期的钱，对收益的敏感性没这么高。
所以，现在公募管了都快6万亿了，私募主观管了2万多亿，现在8万多亿，超额收益还不错。当然今年是特殊的年份，以前也没这么高，整体上今年不管是做量化的，还是做主动选股的，都还比较高。
量化的几个特点：
分散持股、程序化交易
但是大家要了解里面的一些特点。
量化的特点是什么？一个是必须要分散。平均一个股票持仓最大都不超过1.5%，也就是最大一支票也不超过整个组合的1.5%；而主观经常会到10%左右，这还是属于比较稳健的。
同时，我们持有2000多只股票，里面会有跌停的，也会有涨停的。市场上往往有个误区，觉得我们选的股票经常是涨停的，但如果去仔细看看，我们持有的跌停的票也很多。我们曾经有一只票跌了50%，但是对我们的净值基本没影响，因为它的权重只有万几，跌完了也就亏万几，所以，我们赌的是大概率事件。
还有一个特点就是，我们的操作都是机器来严格执行，这部分大家比较熟悉。一个人是不可能一天交易几千只票，一天能下几百万单的，这只能通过计算机来实现。
因为我们每笔赚的钱很少，所以在交易细节上比较注意。比如说买茅台，（主观投资）不那么在乎是什么成本买的，我放5年都赚500%了，还在乎交易成本差吗？
但是我们不一样，我们赚的钱总共只有千五、千六，就很在意每笔的交易成本，如果交易的不好，可能就不挣钱了，所以就非常精细化。在美国，因为超额已经很低了，实际上大家都在用程序化交易来帮自己减少成本。
股票短周期策略是量化投资最有优势的领域
刚才讲了一些特点，自然有一些结论，比如什么样的策略量化是有优势的，并不是说量化在任何地方都能通杀四方，都有非常强的优势。
一个是（标的）要广。如果你到越南市场，那做啥量化，总共就几十只有流动性的股票，你把这几十只票研究透就行了，我找一个非常牛的交易员就可能覆盖过来。
另一个是股票短周期，这是在全世界层面量化都有绝对优势的策略。
首先股票非常多，美股大概有3000支流动性比较好的票，A股也有4000支流动性比较好的票，而且每一秒钟都有交易，这样你就能赚每个股票市场交易的钱，又能乘以4000只，所以说股票短周期又有容量，又有收益。
美国做的优秀的机构，一年能在美国市场上挣多少钱？40亿美金，等于相当于200多亿人民币，每年都能挣到这个钱。但是，你到一个小的市场能挣到吗？不可能的，越南整个市场（规模）都没这么大。
点评：美国全部机构一年挣200亿人民币超额，明泓一家挣180亿，说明中国的钱好挣，但是是不是也说明，他的天花板也是看得到的
A股市场因为交易量仅次于美国，而且个人客户比较多，赚到的超额也非常高。所以，股票短周期策略在中国是一个比较有优势的策略。
我们现在国内管了有六百亿左右，但今年依旧有年化30%的超额，等于说你可以认为我们今年挣到的超额就是600×30%。
所以，股票短周期在中国是非常大的一个市场。
我们的期货收益也很好，这三年每年都是40%（的超额），但如果管的钱就非常有限，像我们现在管了5个亿左右还能做到，如果管50亿就很难了，500亿是完全不可能的。因为整个市场，期货的存量资金只有4000亿，如果管500亿还要（每年挣）40%，一年200亿，你向谁去挣？这是不可能的。
所以股票短周期不管是在美国还是在中国，都可以说是量化最有优势策略。
但美国还不太一样：你到美国市场买不到股票短周期策略。因为做这些策略的老板们都很有钱了，他不需要你的钱，自己的钱就够了。所以在中国，现在还是一个非常好的时期，可以说大家都还比较穷的，都还有很好的策略来给客户管钱。
股票长周期策略容量更大
但是目前大家不一定看得上
股票长周期也还不错，但在中国吸引力还不是非常大。
我们也做过一些长周期策略，一年跑赢市场大概12%~15%左右，但是这个策略，我们也跟客户开玩笑说基本上是募不到钱的，因为收益比起短周期策略来讲，差太多。
比如我们现在卖的一个（短周期策略）产品，过去5年半给客户带来差不多28%的费后收益，但是，买股票长周期（产品）的客户，拿到手的可能就只有14%了。
你想，一个挣28%，一个挣14%，如果是你，你拿哪一个？
但是，它的好处是容量非常大，等未来短周期的容量满了以后，长周期策略的产品一年能有14%也不错。大家现在可能看不上，但是，如果放到美国，实际上还是不错的。
大家老觉得美国多好多好，但过去10年，美股市场一年也就12%的（年化）收益，所以14%也是不错的。
但是，中国现在有更好的策略能给客户带来收益，所以大家有点看不上股票长周期策略了。
至于期货、外汇，那就是容量（限制），如果想保收益那就没容量，想要有容量又没收益。因为你做期货外汇，要么是交易量不行，像债券一样；要么就是品种太少，比如期货，总共只有四、五十个品种，有流动性的只有二、三十个品种，大数据就很难体现出来。
量化在宏观策略和期货长周期策略上相对劣势
然后我们说量化在哪些地方做不好，或者至少比起别的以深度研究为主的策略没有优势的。
第一个就是宏观。宏观对量化来讲只能做个配置，很难做得特别优秀，虽然也不错，但是优势不大。为什么？标的太少了。
我刚才讲了，全球期货外汇加起来,流动性好的就七、八十个品种，平均持仓大概有两年，如果我找80个非常优秀的研究员，每个人盯一个品种，那各种各样的信息是比量化强。
所以，在宏观上做得最优秀的，一定是系统化处理数据，但是这里面的阿尔法来源很多不是量化的，而是主观的，要去对数据信息进行更深度的处理，而且很难复制。
比如今年2月，量化会告诉你美国疫情要来了吗？很难的，历史上没发生过疫情，但是你如果分析的好，中国有了（疫情），这么多人来往是不是可能传染，这是逻辑推断。
历史上没发生过，但是你如果做宏观，你可以去做空美国股指，或者去买一个看跌期权，或者买一个信用债的看跌期权，那你就赚很多钱，大家也听说过这种例子。
信用债也是一样，信用债交易量太少，国内也有很多信用债，但是非标谁会用量化策略来做？没有的，因为交易笔数太少，里面标的太少。
同样的，期货长周期策略量化还算不特别弱，但是优势也不大，因为品种太少，周期太长。
股票是最好的资产，可以直接参与经济增长
现金是最差的投资
刚才讲了量化最大的优势领域就是在短周期股票上面，长周期股票也还行，所以股票已经是量化最有优势的领域了，全球的量化大概80%是在股票上面，为什么？因为股票体量大。
先讲一下为什么股票本身就是最好的。
长期来讲经济一定发展，什么品种能直接参与经济的发展？就是股票，（买股票）等于说你是公司的拥有人，虽然你没有决定权，但是你有分红权。
这是200年来美国股市的收益情况，已经是通胀调整过的。
大家看股票资产200多年每年的收益，通胀前是8个点，即使去掉通胀也有6.6%，债券是3.6%，黄金也没什么挣钱，也就是让你保值而已，但是，如果你持有现金，每年都亏1.4%。因为（理论上）会有一定的通胀鼓励你花钱，如果通缩了大家都不花钱，对经济增长是不利的，所以每个国家的经济政策都会搞一点通胀，但是不能太高。
比如美联储就很标准，它的目标就是每年1%~2%的通胀，鼓励你花钱，否则今天的钱比明天的钱还值钱，那你就不花钱了，但是今天的钱明天就要少一点，你就会花钱。
所以经济政策一定会鼓励适度的通胀。
资料来源：明汯投资
但是你看，虽然每年的收益差距并不大，但200年后的差距是巨大的。你一块钱投资到股市，（200年后）会变成36万，如果投资国债就只有1000多块钱，如果投资黄金，更差，只有4块钱，如果持有现金就更差了，变成6分钱，所以不要持有现金。
大家都知道，九几年当时的万元户就不得了了，现在万元户是什么概念？买上海的一平米都不够，所以说现金最差的一种投资。
股票是最好的，为什么？因为股票直接参与经济的增长。
A股市场历史年化收益不低
刚才讲了美股，再讲一个A股的例子。很多人都说A股股票不好，但实际上A股挺好的。
如果从过去的二十年来看，（投资回报）仅次于房市，而且房市未来的增长是不可复制的。房子租出去一年有两个点，好一点可能最多三个点，但股票市场不一样。
举个例子，虽然中间波动很大，但是终点都比起点高很多，上证指数1990年12月到（今年）8月年化12.5%，一点都不差。大家买信托的知道，年化8个点就不错了，可能2013、2014年高一点，但现在七八个点就算不错了。
而且（要拿到）年化12.5%很简单的，不要做什么聪明的事情，直接买上证指数的ETF就有12.5%，沪深300指数从2004年到现在10.6%，中证500年化13%，中证1000指数更高一点（年化13.6%），创业板指10年下来到现在年化有10个点。
这还不用选股，好的股票坏的股票一起买，只要按照权重来调就10个点的收益，就是因为你直接参与了经济的增长。
点评:其实这个误区越来越被认识到了，A股市场因为波动巨大，掩饰了它的长期趋势
中国股市过去波动率较大
长期来看中美股市收益差距不大
中证500跟标普500，标普500是大票，中证500偏中票。看一下年化收益，实际上中美差异并不大：中证500只是过去十几年的年化收益10.6%，标普500是11%。
但是，大家觉得中国股市挣不到钱，为什么？波动率太大。
2005年到2010年，（中证500指数）年化波动率是91%，大家都是高点进去，然后亏30%受不了就出来了，本来能挣钱的就变成亏钱的了。真的跌到低点，像2018年的12月市场2400点的时候，我们说都2400点了还怕啥？但是很多人都很恐慌。
大部分人是做不到低点进高点出的，每个人都自己觉得能做到，但实际上做到的都是高点进低点出，所以，尽量少择时。不管是从文献上来看，还是从实践上来看，择时都是亏钱的，从基金经理、到上市公司股东、到个人投资者，基本都亏钱，所以不要做择时。
但2011年以后就不太一样了，（中证500指数）年化波动率只有29%了，这个大家是能承受的。当然也是基于有超额收益的情况下，假如说真的是长期不挣钱，那也很难回来。如果在2007年6100点到现在，买到差的股票到现在还没回本，但是你买好的基金，翻了不知道多少倍了，10倍是最起码的。
再看美股，标普500的好处是什么？波动只有11.6%。但是这也只是表面，我们现在海外也有基金，跟海外投资人讲（波动小）这是表面现象，因为美股跌起来也吓死人，就是表面上不吓人。
比如今年3月份，一个月就跌30%，中国还不会说一个月就跌30%的，因为美股是机构投资者（居多）。所以，这里面我们也不能只看波动，还要看极端情况的风险，极端情况下差距也不大。
A股取得超额收益相对容易
未来量化的规模会比现在大很多
但是，有个本质性的区别，A股是弱有效市场，就是说在A股比市场做得好一点是挺容易的。
拿美国的例子来看，80%的共同基金是跑不赢指数的，过去10年还不如老老实实买指数基金。现在美国50%的资产股票资产在被动基金手里，并不在主动管理手里。
但是A股取得超额收益比较容易。过去的5年半，我们超越了市场大概30%多。等于说平均每一年，市场如果跌10%，我们挣20%，如果市场涨40%，我们挣70%，市场跌30%我们能打平，长期下来收益就比较可观。
比如我们2015年2月发行的300增强产品，2017年9月发行的500增强产品，最后客户都拿到25%以上的收益，在指数没有涨跌的情况下，我们通过交易和选股做出了很好的超额收益。
先假设低一点的，如果中证500指数增强产品一年只有10个点的超额收益，在2010年到2020年实际上500指数算比较差的，一年平均只有四点几的收益，在这种情况下，500增强产品的年化收益是14.72%。
假设中证500指数增强产品是20%的超额，这比我们在过去5年做出的水平实际上也降了很多，那这种情况下，2010年到2020年年化收益24.5%，实际上已经可以了。
所以，股票市场本身就是个很好的投资标的，在过去10年、20年、30年的维度上，客户只要能坚持住，不要去择时，就算闭着眼投个指数基金，你也能挣到（年化）10个点。
但很多人没挣到这个钱，就是因为自己在低卖高买，如果大家把自己零几年买的基金不要卖，持有到现在，你会发现赚的钱还不错。所以多做多错，大部分客户实际上应该少交易。
另外，量化投资并不是一个细分行业，它是一个非常大的行业，跟以基本面为驱动的主观投资是一个同等大类。
在美国，量化投资跟以基本面为主的投资，管理的资产是四六开，就是量化管了40%，主观投资管了60%；在中国，整个私募行业2万多亿里，量化只管了3000亿。
所以现在很多人觉得量化的规模大了，我们说10年后你再看，量化整体的管理规模会比现在大很多。但是超额收益也一定会比现在要低，因为市场一定会趋于有效。
A股市场散户更多
但是散户盈利情况非常差
然后我们讲一下 A股，为什么大家比较容易做出超额收益？为什么市场跑赢比较多？
主要基于 A股市场的独特结构。
大家可以看一下，中国自然人的持股市值很大的，2018年底持有4万多亿，专业机构那时候只有3万多亿，比个人投资的少，你会发现个人持股要大于专业机构的持股。
从交易情况来看，自然投资者交易占比，这是2017年的数据，占比82%，等于市场的交易量绝大部分都是个人投资。但是，个人投资者其实在交易上没有什么优势，因为信息采集比公募、私募还有保险等专业机构都要弱，大家觉得都听到了什么内幕消息，但真正内幕消息轮到你吗？
我们开玩笑说，你难道跟上市公司有什么特殊的关系，为什么轮到你听到内幕消息？轮到你不知道几十手了，你还能挣到钱吗？不可能挣到钱的，很多都是错误的。
2017年是很好的市场，虽然他们持股很高，但盈利情况非常差，平均来讲都是亏的。自然投资者持股这么多，一共只挣了3000亿，专业机构管理的钱只有3万亿，但是挣了1万多亿。
机构投资者比散户赚的钱更多
但择时都是亏钱的
这是上交所统计的交易情况，是从2016年1月到2019年6月，正好是一个平均的市场。大家看到，2016年并不怎么好，但小票还可以；2017年是大盘好，小票不太行，2018年都不太行，2019年的上半年都还行。
市场平均收益用是什么指标？这里用法人投资者的持股收益，因为他们不太做交易，你可以认为是市场的平均收益。
因为如果持股不动，那不就跟上市公司控股股东的平均收益差不多吗，其实他们择时也是亏钱的，说明上市股东卖的时间也是错的，但总收益是正的。所以，即使了解自己公司的经营情况，他也不了解市场对它的估值情况，而且很多人会高估，涨的时候觉得自己公司多牛，其实可能只是风口对了而已，跌的觉得受不了要卖了，所以，择时是亏钱的。
机构投资者择时也是亏钱的，但总收益是正的。然后看散户，从10万以下到1000万以上，都是亏钱的。
这里我没写平均收益的数据，大概公司法人平均收益率年化7%左右，机构大概10%多一点，然后散户是亏钱的。
大家为什么挣不到钱？虽然市场送给大家10个点的收益，但是通过乱交易，大家又把10个点还回去了，所以挣不到钱。
点评：不要择时，冯柳也是这么说
优秀投资机构的盈利水平相对更高
股票型产品的平均收益更高
刚才讲了中国的机构平均来讲都是挣钱的，而中国优秀的机构，盈利水平还是挺好的。
给大家看一下数据，我这里用的是样本外的数据，否则你看到了过去谁做的好，再去说他做的好，没有意义。
第六届也就是2014年底的金牛奖获奖产品，大家可以看到，从2014年到2020年6月，产品平均收益98%，同期沪深300指数只有18%，同期的年化超额收益九点几，这是费后的数据。
第九届也就是2017年那届，因为那时候量化类的也有获奖的了。
看主观产品，从2017年到2020年，平均收益率是21%，同期超额年化近7%，如果跟中证500比的话，平均年化超额收益有10个点。
2017年获金牛奖的量化多头产品，到今年6月份，平均收益率是64%，跑赢同期沪深300指数是21%，跑赢中证500指数24%。
也就是说不管主观还是量化，在中国市场上都能做出还不错超额收益，这已经是费后的收益了，费前可能还更高。
公募也是，中国的公募这几年跑的很好，大家都知道，长期来讲也不错。
看公募的金牛奖，第12届金牛奖混合型产品，是从2014年到2020年，产品收益率是38%，也比同期指数高；股票型产品平均也高了近6个点。
如果看近三年就更突出了，跟同期中证500指数比，第15届金牛混合型产品，从2017年底到今年6月底，相较同期中证500指数的年化超额收益是11个点，股票型产品的年化超额收益是19个点。
那么就有几个比较有趣的结论。
第一个，要买股票型的产品，不要买混合型的。混合型的产品就是说市场好的时候我仓位稍微重一点，市场不好的时候稍微轻一点，给你更多的选择。但最后你会发现，给你更多的选择就是错的。
你看混合型产品平均表现都比股票型差，因为股票型就是不让你降仓位，刚才讲了，不管是机构投资者还是个人投资者，都不会择时。大多数人都不会选择在高点的时候降仓位的，都是在低点受不了了的时候降，不管是基金经理还是个人，都会犯错误，因为这是非常反人性的。
点评：这里面的分析技巧比较好，用样本外数据来做检验，我后面可以学一学，这个思路应该好好用用。
为什么600亿了还要募资？
比较有信心未来能有一个不错的收益
量化指数增强产品暂时，我讲的是暂时，在超额收益上还是具有优势的。
这里有些私募金牛奖的例子，其中大概平均最好的可以跑赢市场年化19%到20%左右，差一点的5%到10%。
但是，目前量化私募的指数增强产品，年化超额收益大概能做到20%以上。
我们也是，虽然规模扩了十几倍，因为2017年我们大概管了40多亿50亿左右，现在管了600亿，但是我们的超额收益也没怎么下降。
所以我们600亿了为啥还要募资？因为我们比较有信心，现在还能给客户带来一个不错的收益。如果现在买我们的产品，只要拿的时间够久，还是有不错的收益，虽然赶不上过去，我自己都没有信心做到未来5年还能给客户带来费后29%的收益，这个挺难的，我也承认这一点。
量化投资的超额收益来源
很多人认为量化是黑匣子，搞不懂，虽然说背后非常复杂，但它是符合逻辑的。
超额收益是怎么来的？
首先，每一笔交易你是要挣钱。散户为什么亏钱，他犯了这里面的每一个错误，盈亏比不高，挣了点钱就跑了，亏钱的又死命拿着，盈亏比是差的；然后胜率低，交易100次可能60次是亏钱的；同时频率又太高，少交易一点可能还少亏一点。
但是，在有胜率跟盈亏比的情况下，反而交易频率越高越好，仓位越高越好。做基本面选股的大部分优秀基金经理，不管是在公募还是私募，都是有跑赢市场的能力的，这种情况下就是要高仓位。这也解释了刚才讲的，为什么优秀股票型基金的收益比混合型的要好。
点评：这个逻辑就是，如果你有alpha，那么就不要放在现金上，因为择时是无效的。
主观选股里面，可能百分之九十几都是基本面选股，就是基于对公司的深度调研，长期持有，赚企业成长的钱或者估值回归的钱。它的特点是什么？盈亏比高。你买中了茅台可以涨10倍，亏了钱可能亏个30点就出来了，说明你错了。这种方法胜率中等，还不错，频率比较低，优秀的公募基金经理可能换手率两、三倍左右。
量化里面最主流的现在来讲还是统计套利，虽然在美国已经变成基本面量化了，因为统计套利的容量不够了。中国现在量化的规模还小，所以最主要的还是统计套利。
统计套利就是以价量为主，赚交易的钱，平均持仓时间不这么长；盈亏比并不高，每笔交易可能也就挣两个点，不会说能赚几倍；胜率也就是55%~60%，不会太高；频率要高。
虽然也不是高频，像我们现在平均持仓时间就10天左右。你说10天内企业的基本面能有很大变化吗？大多数是没有的。但是为什么每天还有差不多7000亿的交易？其实是因为市场上有很多噪音交易。噪音交易下有些时候股票超卖了，有些时候超买了，我们就通过利用这些无效的交易来获取利润。
误区一：量化策略等于低风险
接下来讲一下市场上对量化投资的一些误区。
第一个是认为量化策略就等于低风险，产品净值很稳健。其实只有市场中性策略（能做到），就是把市场风险对冲掉，这才是低风险的。
我回国是2013年，讲一下自己的体验，当时量化是对大家是非常新的概念，一般是买股票多头的产品，大家会说为什么我不去买更熟悉的景林，淡水泉，为什么要去买量化的产品？
当时大家卖的基本上也都是低风险的对冲产品，这也造成市场上一个误区，让大家觉得量化就等于低风险，实际上不是的。
误区二：
量化策略会增加市场波动
第二个是认为量化策略会增加市场波动，这也是大家的一个误区。
大家觉得量化策略经常是追涨杀跌，实际上是错的，量化策略绝大部分是涨多了卖，跌多了买，特别是在中国这个仍旧以散户为主的市场上，容易超跌，也容易超涨。有些股票莫名其妙翻了好几倍的情况下，如果你有票肯定会卖掉；有时候，像2018年跌很多的情况下，你规模越大，其实越要反向，因为当规模大的时候还顺势，那股票就涨飞了，你买不到的，所以往往是逆向交易。
误区三：
量化策略容量小
第三个，认为量化策略容量小。
刚才讲了，美国大的资管机构基本上都是量化的，因为量化能交易几千支股票，容量天然就大，一个主观的研究团队也很难覆盖全市场4000只股票，能覆盖100只已经是不错的团队了，可能就已经需要10到20个研究员，如果有30个研究员可能也就覆盖400只股票。
但是量化是通过模型来做，覆盖面很大，如果看海外的机构，比如文艺复兴（Renaissance）、Two Sigma，DE Shaw，每一家的头寸都超过1000亿美金。所以，比起海外同行，中国虽然有600亿规模，实际上还不大。
量化策略的容量是很大的，只是说规模太大以后，超额收益就不显著了。就像现在，如果让我们管3000亿还做出这么高的超额收益，这是绝对不可能的。现在我们能做30%的超额，基于我们的规模还不大。
国内量化未来的发展方向一定是指数增强
大家如果投过一些量化的产品，可能在过去几年也没有非常好的体验，特别是如果在2015、2016年投的话，这里面有一些特殊的原因。那段时间实际上对冲工具也是很缺乏，所以大家都是赚了一种风格的钱，2013-2014年是创业板的牛市，大票非常差，所以大多是多创业板空沪深300指数，收益很高。
但是，不管你是融券还是用股指对冲，一年的平均成本是10%~12%，同时杠杆成本又很高，中国基本上都是平层的产品，这样的话，容量就非常有限。
国内未来的发展方向一定是指数增强产品。为什么？
对冲的低风险产品，过去客户能拿到手的收益也就5%~15%左右，我觉得未来也就10%左右，这还是在过去的量化规模不算很大的情况下。但是指数增强的话，同期的年化收益，费后是28%，比它高了十几个点。
到了2015年的时候市场也慢慢开始接受（量化投资），我们也是市场上第一家卖指数增强的私募，第一个产品是2015年2月发的，实际上也募不到多少钱，总共卖了2000多万，其中一半还是我自己的钱，其他几个是自己的朋友。
即使是2015年6月12号投进去，到年底都是挣钱的，但挣的可能不多，不过5100点进去年底还能挣钱，我觉得市场上很少有产品是这样的，这说明量化的策略在牛市和熊市中都是有效的，你可以认为（2015年）上半年是牛市，下半年是熊市，但是量化策略在这两段时间都很有效。
然后到2016年，银行都开始卖对冲型产品，但那一年实际上对冲产品不好卖，我们当时跟机构讲，那一年应该卖多头产品。但是因为2015年高点卖了很多多头产品，受伤很严重，他们也不敢卖。
实际是2016年我们的对冲产品超额收益做的也不错，但是那一年成本也很高，30%多，最后客户其实费后没有挣到什么钱。
但是我们的多头产品，虽然市场那一年跌了百分之十几，但是我们跑赢市场40%几，最后客户也拿到了15%左右的收益。
2017年是量化机构的转折点
不能靠风格挣钱，要拼投研实力
2017年是转折点，因为在2017年之前，在风格上就能赚很多钱。
有一个指标，如果大家去买ST的股票，买20亿以下市值的股票，从2012年到2016年底左右，年化收益有30%~40%。
因为当时存在借壳等，经常一个壳中两个亿，最高峰炒到30亿，那你就十几倍的收益了。当时涨的小票大多数都不是业绩上涨，主要是估值的扩张，估值扩张靠什么？主要是壳价值。
但是到2016年底开始放开IPO了，为什么要花几十亿去借壳？一个好的公司我直接上市不就行了，比如现在，一个好公司可能三个月就能上市了。所以风格的切换背后有各种原因，并不是说风格莫名其妙就切换了。
从那以后，我们说不能靠风格挣钱，那是市场送的简单的钱，要赚真正的超额收益。
大家可以看一下背后的数据，2013年到2016年，中证500（的表现）比沪深300好很多，你如果做多中证500指数，做空沪深300指数，或者做多小票，做空大票，从2012年底到2014年，就有50%的收益，这是谁都能做的。2014年12月左右有个回撤，但很快就回来了。所以大家觉得小票好像一直是跑赢大票的，很多人也养成这种习惯。
但是2017年就不一样了，一直到2019年初，小票一直是跑输大票的，所以这对量化机构的要求就更高了。
因为量化机构天然在小票上优势，毕竟大票数量少，沪深300里面就300只股票，但全市场那时候也有3000只股票了。但是，如果你是靠小票挣的钱，这几年可能吐回去非常多。实际上从客户的体验来讲肯定是吐回去了，因为前面挣钱的时候大家还没投，等你投的时候就开始下跌了。
这时候你会发现不能靠风格来挣钱，一定要靠投研能力。所以2017年大家也可以看到，2017年做得好的机构，现在做得都还不错，因为2017年一定是要靠投研能力来挣钱，不管是主观的投研能力，还是量化的投研能力，所以，具有真正阿尔法能力的机构就脱颖而出了。
你在2017年买的好的机构，你会发现，后面几年也不会亏到哪里去，但是在2015年、2016年不好说了。2016年整个量化行业才刚起步，大家也不知道谁做的好，谁做的不好，谁真正有投研能力。
现在优秀的量化机构，管理资产都上200亿了，投研人员都有二、三十人，体系也相对比较完善。
国内量化行业洗牌
现在3000多亿规模离饱和还远得很
然后讲一下量化行业的洗牌。
到2018年的时候，量化规模还是比较小的，因为从2015年以来，整个管理规模差不多2000亿，但这2000亿有很多是加杠杆加上来的，真正从客户募到的钱可能也就几百亿。
但是，随着股指贴水的扩大，因为当时90%基本上都是低风险产品，后来靠风格挣不到钱以后，这些产品就结束了，所以到2018年，规模可能缩到只有几百亿的规模。
但是，2017、2018、2019年，量化机构重新证明了自己。一个是因为对冲产品的对冲成本降到了一个合理的位置，差不多10%左右；第二个，多头开始慢慢发力了，市场上也更能接受指数增强的产品。
你如果说相信自己是没能力择时的，我觉得市场99%的人是没能力择时的，不信的可以自己去试一下。在不择时的情况下，指数增强的产品是最好的选择，因为你想挣钱那仓位就得重。
假如一年收益是30%，你配100万也就挣30万，但是你如果配1000万，你就能挣300万，所以仓位是很重要的。
过去两年量化市场迅速发展，从过去的500、600亿扩到了3000多亿，但实际上还是处在刚起步阶段。
美国的量化差不多可以认为是90年代初起步，到现在都30年了，中国的量化大概在2012年左右起步，到现在才七八年的时间，难道现在就到顶了吗？整个A股市值差不多60万亿，量化才3000亿，离饱和还远得很。
现在是量化最好的时间点
未来市场超额收益一定会缓慢下降
所以现在为什么是量化特别好的时点呢？你再过5到10年看看，到那时候就没有特别优秀的产品给你买了，就像美国现在一样。
大家都说Two Sigma、DE Shaw做的好，现在你去看，（核心策略）全部都封闭了。DE Shaw是2012年封闭的，Two Sigma大概是2014年封闭的，文艺复兴在90年代它的核心策略就不对外募资了，对外卖的都是一些马马虎虎过得去的。
我们有时候开玩笑，文艺复兴自己就有400亿美金了，还缺你这点钱吗？而且他自己的钱都投不完，只能有一部分投在核心策略里，自己还有一大堆钱要在外面找投资机会。
未来虽然不可能再有像过去5年这么好的回报，但我们还是希望给客户带来一个不错的收益。
市场短期可能涨涨跌跌，我们的指数增强产品是不对冲市场风险的，但是市场长期来讲，我觉得是上涨的，因为经济、企业都在增长，企业总不能说不盈利吧，特别是上市公司它代表了中国相对来讲最优秀的企业，平均ROE可以达到8~10个点，其实你赚到企业增长的钱就够了，这是市场的平均收益。
然后再加上一定超额收益。因为中国的市场相对无效，到现在为止个人投资者的交易占比还有60%以上，超额收益怎么来的？一定是有人亏了你才有得挣，不管是基本面选股还是量化选股，去掉市场平均收益，你挣的钱一定是有些人亏给你的。美国市场为什么超额收益这么难做？它散户的占比只有5%，这些人就算一年亏10%，你也没挣多少，但中国的散户占比有百分之六十几。
从中国市场现在的交易结构来讲，个人投资者比例还比较高，但是，再过5年、再过10年还有这么高吗？不可能的。
未来市场超额收益一定会缓慢下降，现在机构平均超额收益是10个点，这种格局不会维持太久。所以说我们说，中国的投资者现在是非常幸福的。
为什么沪港通的钱年年在流入，外资的比例越来越高？现在外资持有市值已经超过保险，仅次于公募了，现在持有3万亿左右的A股资产。人民币风险对他们来说还是额外的风险，为什么还要投A股？而且还额外承担一个人民币汇率的风险？
这说明A股现在还是一个非常好的市场，人民币资产相对来讲也是很好的资产。
中国市场特别适合量化
未来5、6年还是不错的时机
从超额收益的角度来讲，A股市场有些对量化有利的因素。
首先是上市股票的数量增多，因为美股的上市退市机制导致它股票总数变化是不大的，2001年我刚入行的时候，美股有流动性的差不多3000只，现在你去看还是3000多只。
这些年下来并不是股票数变多了，而是部分公司变得很大，比如苹果，现在一万多亿美元的市值。
中国不太一样，中国即使是小票流动性也挺好，平均来看小票都有四、五千万的交易量。我们当时在美股做，设置的流动性门槛是（日成交量）100万美元，也就卡到了3000只股票，在中国如果用100万美元来卡的话，每一个股票都符合，你会发现所有股票都能交易，所以中国是特别适合量化的。
但是不利因素也有。
我刚才讲了，超额收益是什么？你是赚别人亏的钱。
像我们，赚的主要是对数据的分析更深入，主动投研机构可能是赚的是对公司的理解比别人更深刻。比如在拼多多大家都不知道能不能做大的时候，你去买；或者比如2013年、2014年，大家都看不上美的格力的时候你去买，你赚的是市场认知不足的钱。
但是，如果你没有对手方了，不管你是做基本面投研还是做量化投研，没对手方了那你赚谁的钱？
美国市场就是这样，大家都很聪明，你赚谁的钱？所以美国为什么50%以上是被动投资，因为大家觉得反正市场很有效，都赚不到超额收益，那不如少付点费用。
中国目前还没到这个时期，但是30年以后会不会到？我觉得不好说。到那时候交易的钱也很难赚，不是说赚不到，而是因为那时候机构投资者占比很大，个人投资很小。
中国2015年的时候个人投资者交易占比差不多95%，现在已经降到67%，也还是很高，但是如果降到50%、20%？那你就更难挣钱了。
所以我们说现在是黄金时期，未来的五六年还是一个不错的时机。
同时，波动率也是往下行，因为机构投资者平均来讲交易更少。像2015年的市场波动率就比现在高很多，这几年的波动率已经降到26%、27%了，也还不错。但是，如果降到美股那样11%左右的波动率，股票都不太动了，那你怎么挣钱？大家都很难挣钱，对量化的影响更大一点。因为量化赚交易的钱更多，选股的钱相对来讲对波动率的敏感度没这么高。
要接受未来长期投资收益下降
最后是A股市场的一个长期展望。
一个是择时的收益会降低，大家不要想择时了，过去10年都择不了，现在波动率降低了就更别想了。所以我们就放弃择时，去做选股，不管是量化选股还是基本面选股。
第二个，大家要接受一个略低的长期收益，虽然现在还是挺高的。
最后是研究一定会创造价值，而且未来会越来越明显。现在市场上大家看到的百亿的私募，特别是上两三百亿的都是研究创造价值，通过对基本面、对交易、对市场结构更深入的研究，给客户创造长期的超额收益。
好，谢谢大家。
monuments related to deep
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